贵州茅台：光大证券-贵州茅台-600519-2025年中报点评：收入稳健增长，系列酒略有承压-250813

投资标的：贵州茅台（600519） 推荐理由：公司2025年中报显示收入稳健增长，归母净利润同比增长，茅台酒收入保持良好表现，渠道收入增幅突出，品牌韧性显著。

尽管系列酒承压，但高分红和股息率保障长期投资者收益，维持“买入”评级。

- 贵州茅台2025年中报显示，H1总营收910.94亿元，同比增长9.16%，归母净利润454.03亿元，同比增长8.89%，整体表现稳健。

- Q2茅台酒收入增长10.99%，系列酒收入下滑6.53%，受到政策影响但品牌韧性显著。

- 预计未来三年归母净利润略有下调，维持“买入”评级，面临高端白酒需求疲软等风险。

贵州茅台发布了2025年中报，以下是主要信息提炼： 1. 总营收和净利润：2025年上半年实现总营收910.94亿元，同比增长9.16%；归母净利润454.03亿元，同比增长8.89%。

第二季度总营收396.5亿元，同比增长7.26%；归母净利润185.55亿元，同比增长5.25%。

2. 产品表现：第二季度茅台酒和系列酒的营收分别为320.32亿元和67.40亿元，茅台酒同比增长10.99%，系列酒同比下降6.53%。

系列酒因去年同期高基数的影响，收入有所下滑。

3. 渠道表现：第二季度直销和批发代理渠道的收入分别为167.89亿元和219.83亿元，直销渠道同比增长16.52%，批发渠道同比增长1.48%。

数字平台“i茅台”在第二季度实现酒类不含税收入48.9亿元，同比下降0.35%。

4. 经销商情况：截至第二季度末，国内经销商数量为2280家，新增160家，减少23家，新增经销商均为系列酒经销商。

5. 毛利率和费用率：第二季度销售毛利率为90.42%，同比小幅下滑；销售费用率为4.45%，同比上升0.45个百分点；归母净利润增长幅度略低于收入增幅，销售净利率为49.53%，同比下降1.07个百分点。

6. 现金流情况：第二季度销售现金回款389.43亿元，同比减少4.64%；经营活动现金流净额为43.1亿元，同比减少84.3%。

合同负债为55.07亿元，环比减少32.8亿元。

7. 盈利预测与评级：公司全年目标理性务实，预计2025-2027年归母净利润分别为940.10亿元、990.30亿元和1046.71亿元，EPS分别为74.84元、78.83元和83.32元，当前股价对应P/E为19倍、18倍和17倍，维持“买入”评级。

8. 风险提示：高端白酒需求疲软、渠道改革不及预期、飞天茅台批价下行等风险。