波司登：东吴证券-波司登-3998.HK-FY2025H1业绩点评：主品牌高质量增长，期待旺季销售-241202

投资标的：波司登（3998.HK） 推荐理由：公司FY2025H1业绩在整体消费偏弱环境下实现高质量增长，主品牌持续创新和渠道优化，毛利率稳定，现金流充沛。

预计旺季销售表现良好，维持“买入”评级，未来三年盈利预测持续上升。

- 波司登FY2025H1实现营收88.04亿元，同比增长17.8%，归母净利11.30亿元，同比增长23%。

- 主品牌通过产品创新和渠道优化驱动增长，羽绒服收入同比增长22.7%，自营渠道表现优于批发。

- 尽管女装业务承压，整体盈利能力稳中有升，预计旺季销售表现将进一步提升，维持“买入”评级。

公司波司登（3998.HK）公布了FY2025H1的业绩，营收为88.04亿元，同比增长17.8%，归母净利为11.30亿元，同比增长23%。

中期派息每股6港仙。

主品牌羽绒服的收入为60.63亿元，同比增长22.7%，占总收入的68.9%，毛利率同比微降0.1个百分点至61.1%。

按品牌分，波司登、雪中飞和冰洁的收入分别同比增长19.4%、61.5%和54.5%，毛利率分别为66.3%、50.1%和19.1%。

主品牌通过产品创新推动销售，防晒服销售额同比增长65%，冲锋衣同比增长59%。

自营渠道的收入同比增长36.7%，批发收入同比增长12.6%。

贴牌加工业务收入为23.16亿元，同比增长13.4%，毛利率为20.1%。

女装业务收入为3.08亿元，同比下降21.5%，毛利率下降至61.8%。

多元化服装收入为1.17亿元，同比增长21.3%。

整体毛利率同比微降至49.9%，费用率方面，分销开支同比下降，行政开支有所上升。

截至FY25H1末，存货为59.39亿元，同比增长53.4%，周转天数增加至189天。

经营活动现金流净额为-34.8亿元，净现金值为64.1亿元，资金状况良好。

公司维持FY25-27的归母净利预测为36.1亿元、41.0亿元和46.6亿元，对应的市盈率为11倍、10倍和9倍，维持“买入”评级。

风险提示包括经济疲软和气候对羽绒服销售的影响。