三只松鼠：中邮证券-三只松鼠-300783-年货节错期影响净利，分销渠道表现亮眼-250506

投资标的：三只松鼠（300783） 推荐理由：公司2025年Q1业绩符合预期，线下分销渠道表现亮眼，毛利率保持稳定。

未来将通过品类结构调整和新品推出提升市场竞争力，预计整体营业收入和净利润将持续增长，维持“买入”评级。

- 三只松鼠2025年Q1营业收入和净利润表现符合预期，但受年货节错期影响，净利润同比下降显著。

- 线上渠道承压，线下分销实现高速增长，未来将调整品类结构，增强全品类经营能力。

- 盈利预测上调，预计2025-2027年营业收入和净利润将持续增长，维持“买入”评级，风险包括食品安全和市场竞争加剧。

三只松鼠（300783）在2025年第一季度实现营业收入37.23亿元，同比增长2.13%；归母净利润2.39亿元，同比下降22.46%；扣非净利润1.62亿元，同比下降38.31%。

业绩表现符合预期。

主要投资要点包括：一季度线上销售承压，尤其是抖音平台在1月受到行业变化影响，但在2-3月逐渐恢复正增长；线下分销实现显著增长，日销品销售比例大幅提升。

年货节的错位影响了单季度的利润表现。

2025年Q1毛利率为26.74%，归母净利率为6.42%，分别同比下降0.66和2.04个百分点。

销售费用率为18.67%，同比上升2.41个百分点；管理费用率为1.76%，同比上升0.43个百分点；研发费用率为0.15%，同比持平；财务费用率为0.03%，同比下降0.03个百分点。

2025年公司计划调整品类结构，提升零食品类占比，减少对坚果单一品类的依赖。

4月将推出软饮料产品，以高性价比策略切入市场，未来还将推出方便速食、果干、蛋黄酥等新品，形成宽品类组合以增强经营能力。

在渠道方面，公司将保持综合电商增长，优化抖音等短视频渠道的投入，降低对头部主播的依赖，提升自营流量运营能力。

线下分销预计保持高速增长，通过日销品和9.9元专柜等模式提升终端渗透率。

盈利预测方面，考虑到即将并表的爱折扣，调整2025年-2027年营业收入预测至138.47亿元、177.63亿元和205.76亿元，分别同比增长30.36%、28.28%和15.84%。

归母净利润预测调整至4.85亿元、6.75亿元和8.23亿元，分别同比增长19%、39.18%和21.84%。

对应的每股收益（EPS）分别为1.21元、1.68元和2.05元，对应当前股价的市盈率（PE）分别为22倍、16倍和13倍，维持“买入”评级。

风险提示包括食品安全风险、市场竞争加剧风险和原材料价格波动风险。