新东方~S：第一上海-新东方~S-9901.HK-收入增速符合预期，Q4指引增速放缓-250519

投资标的：新东方（S-9901.HK） 推荐理由：公司FY25Q3净收入符合预期，留学业务增速放缓，但高中及新业务表现良好。

公司持续推进降本增效，预计未来利润率改善。

目标价64.3美元/50.3港元，维持买入评级，适合长期投资。

- 新东方FY25Q3净收入同比下降2.0%，但剔除自营产品及电商业务后实现21.2%的增长，符合业绩指引。

- 留学业务增速放缓，但高中及新业务表现良好，整体营收同比增长34.5%。

- FY25Q4预计净收入将同比增长10%至13%，并维持目标价64.3美元/50.3港元，评级为买入。

新东方在FY25Q3的业绩表现如下：净收入同比下降2.0%，达到11.8亿美元，剔除东方甄选自营产品及电商业务后，营收同比增长21.2%，为10.38亿美元。

经营净利润为1.25亿美元，同比增长9.8%；除甄选的经营净利润为1.26亿美元，同比增长5.0%。

留学业务增速放缓，导致GAAP经营利润率同比下降1.9%至12.1%。

Non-GAAP经营利润为1.42亿美元，同比下降0.2%；归母利润为0.87亿美元，同比增长0.1%。

Non-GAAP归母净利润为1.13亿美元，同比下降14.3%，主要受到Wofe公司资金出境导致的税率提升影响。

公司网点数量达到1189家，同比增加16%，维持全年20-25%的产能扩张计划。

海外考试准备和出国咨询业务分别同比增长7.1%和21.4%；大学生及成人考试业务同比增长17.0%；新业务整体营收同比增长34.5%，非学科类辅导业务报名人次同比增长14.9%。

智能学习系统及设备的活跃付费用户达到30.9万人次，同比增长64.4%。

对于FY25Q4（2024年3月1日至2025年5月31日），公司预计净营收在11.0亿至11.3亿美元之间，同比增长10%至13%，以人民币计算收入增长预计在12%至15%之间。

具体业务预测：海外考试准备和出国咨询业务同比增长8%；高中业务同比增长16-17%；教育新业务同比增长32-35%（以人民币计）。

FY26的净营收增速预计与FY25Q4接近，网点预计同比增长10-15%。

目标价调整为64.3美元/50.3港元，维持买入评级。

考虑到宏观环境对留学业务的影响以及新业务高基数下的增长放缓，公司调整了收入和利润增长预期。

预计除东方甄选的Non-GAAP净利润率将有所改善。

使用DCF测算，WACC为12%，永续增长率为0%。