山外山：华西证券-山外山-688410-国产血净设备龙头，全产业链布局驱动增长-250620

投资标的：山外山（688410） 推荐理由：公司在血液透析设备领域布局全面，具备强大研发实力，国产化率提升空间大。

随着政策支持和市场需求增长，预计未来收入和利润将稳步上升，核心耗材有望成为新的增长引擎，具备良好的投资价值。

- 山外山公司专注于血液净化设备，具备全产业链布局，受益于中国ESRD患者治疗率低和政策支持，未来增长潜力巨大。

- 公司设备性能接近外资品牌，耗材自给率逐年提升，预计2024年自产耗材占比达60%。

- 盈利预测显示2025-2027年营业收入和净利润持续增长，首次覆盖给予“买入”评级，风险主要在于新品研发和市场竞争。

山外山（688410）是一家专注于为终末期肾脏病（ESRD）患者和危重症患者提供血液净化产品和服务的公司。

全球血液透析市场规模在2020年为820亿欧元，预计到2025年将接近1000亿欧元，年均增长率约4%。

中国ESRD患者的透析治疗率较低，2020年仅为24.4%，而2023年达到91.66万人，预计到2030年将增至332.93万人，年均增长率高达20%。

政策支持国产医疗设备发展，集采政策推动血液透析耗材国产化率提升。

山外山自2001年成立以来，已实现血液透析全产业链布局，营业收入保持高速增长。

2024年境外收入达到1.28亿元，同比增长29.7%，占总收入比重达到22.6%。

公司研发投入逐年增加，研发人员数量2024年同比增长45.8%，达到207人。

血液净化设备是公司主要业绩来源，耗材逐步成为新的收入增长引擎，2024年自产耗材占总收入比例约60%。

公司在重庆建立并运营了6家连锁血液透析中心，2024年患者数量同比增长31.4%。

预计2025-2027年营业收入分别为7.22亿、8.90亿和10.54亿元，归母净利润为1.50亿、1.95亿和2.46亿元，EPS分别为0.47、0.61和0.77元。

2025年6月20日收盘价为13.30元/股，对应PE分别为28.58、21.93和17.36。

投资建议为“买入”，主要基于行业增速快、国产化率低、政策支持以及公司双引擎驱动的增长潜力。

风险提示包括新品研发不及预期、设备装机不及预期、自产耗材放量不及预期以及行业竞争加剧等风险。