山西汾酒：国元证券-山西汾酒-600809-2025年中报点评：收入稳健，全国化持续拓展-250901

投资标的：山西汾酒（600809） 推荐理由：公司2025年上半年收入稳健增长，归母净利小幅上升，持续推进全国化布局，省外市场表现良好，渠道结构优化，尽管二季度盈利能力略有波动，但未来增长潜力依然可期，维持“买入”评级。

- 山西汾酒2025年上半年实现总营收239.64亿元，同比增长5.35%，归母净利85.05亿元，同比增长1.13%。

- 全国化布局持续推进，省外市场收入增长良好，二季度代理渠道表现平稳，直销渠道小幅增长。

- 盈利能力小幅波动，净利率和毛利率均有所下滑，预计未来三年归母净利将保持增长，维持“买入”评级。

山西汾酒（600809）2025年中报显示，公司上半年实现总营收239.64亿元，同比增长5.35%；归母净利为85.05亿元，同比增长1.13%。

第二季度，公司总营收为74.41亿元，同比增长0.45%；归母净利为18.57亿元，同比下降13.50%。

上半年，公司汾酒和其他酒类的收入分别为233.91亿元和4.84亿元，同比增长5.75%和下降10.55%；第二季度，汾酒和其他酒类的收入分别为71.79亿元和2.16亿元，同比增长0.56%和下降3.54%。

在全国化布局方面，上半年省内和省外市场的收入分别为87.32亿元和151.43亿元，同比增长4.04%和6.15%；第二季度，省内和省外的收入分别为26.49亿元和47.46亿元，同比下降5.29%和增长3.95%。

渠道方面，上半年代理和团购电商直销渠道的收入分别为225.19亿元和13.56亿元，同比增长7.17%和下降17.63%；第二季度，代理和团购电商直销渠道的收入分别为68.96亿元和4.99亿元，同比增长0.26%和增长3.00%。

在盈利能力方面，上半年归母净利率和毛利率分别为35.49%和76.65%，同比下降1.48和0.04个百分点；第二季度归母净利率和毛利率分别为24.96%和71.88%，同比下降4.03和3.21个百分点。

投资建议方面，预计公司2025年至2027年的归母净利分别为120.28亿元、128.99亿元和140.84亿元，增速分别为-1.76%、7.25%和9.18%。

维持“买入”评级。

风险提示包括食品安全风险、全国化扩张不及预期风险和市场竞争加剧风险。