德邦证券-宏观专题：“反内卷”加码扩围，低通胀何时改善？-250718

- 当前CPI和PPI均处于低通胀阶段，CPI同比仅上涨0.1%，主要受食品、能源价格低迷及房地产影响。

- “反内卷”政策对物价的推动效果有限，预计CPI回升至2%以上的速度较慢，需关注房地产和消费政策的落地效果。

- PPI有望在2025年下半年开始修复，预计2026年第二季度将转正，但面临地产下行风险及政策效果不及预期的挑战。

该投资报告分析了当前中国经济的低通胀现状，并探讨了反内卷政策对CPI和PPI的影响。

首先，CPI和PPI均处于低通胀阶段。

2025年6月CPI同比仅上涨0.1%，远低于2%的通胀目标，主要受以下四方面因素影响：1）非核心CPI的食品和能源价格低迷，受猪价和油价拖累；2）房地产去化的影响被低估，房租波动小，难以反映真实变化；3）房地产对消费能力和意愿的负面影响超出预期；4）周期性服务和耐用品价格疲软，与居民消费能力和意愿密切相关。

PPI方面，6月同比降至-3.6%，已连续33个月为负。

PPI与六类大宗商品价格密切相关，除铜价外，其他商品价格普遍下跌。

报告指出，“反内卷”与“去产能”在政策效果和实施方式上存在本质差异，预计反内卷对物价的推动作用有限。

虽然短期内部分商品价格因政策预期上涨，但真实需求和投机需求疲弱，反映企业行为的长期合约升水有限。

展望未来，CPI回升至2%以上的速度可能较慢，原因包括供给侧充裕、房地产因素被低估以及就业和收入预期改善滞后。

为走出低通胀环境，需进一步扩大内需政策，尤其在房地产和消费领域。

PPI预计在2026年第二季度有望转正，基于大宗商品价格的预测，考虑反内卷的影响，PPI同比将在2025年底达到-1.3%。

风险因素包括地产市场下行超预期、政策推进力度不足及地产增量政策效果不及预期。