民生证券-2025年6月财政数据点评：年中财政蓄力几何？-250726

- 上半年全国一般公共预算收入小幅下降，财政支出增速在二季度出现回落，显示财政发力信号模糊。

- 尽管下半年财政发力空间有限，但地方债和特别国债的发行额度仍然充足，支持基建的政策将进一步显现。

- 整体来看，下半年财政存量政策有使用空间，优先落实现有政策而非出台新政策，政策加码的可能性较小。

2025年上半年全国财政数据呈现出一定的复杂性。

总体来看，全国一般公共预算收入为115566亿元，同比下降0.3%，税收收入92915亿元，下降1.2%。

公共财政支出增速连续下降，显示出财政发力的信号不够明确。

在一季度，财政支出明显前置，意在实现“开门红”，而二季度则转向相对谨慎的“蓄力”状态。

这种变化反映了政策逻辑的调整，二季度更多考虑外部经济环境的不确定性。

尽管上半年财政发力力度不算弱，公共预算及政府性基金的本级收支差与GDP的比例为8.0%，高于过去几年的平均水平，且与预算目标差距不大。

下半年财政发力空间有限，但仍有一定的“余粮”。

地方债发行额度尚未用尽，尤其是专项债的未发行额度接近2.2万亿元，其中大部分可能用于基建。

特别国债的发行也在年初已有安排，财政部已启动消费品以旧换新的资金发放，显示出下半年财政政策的部署已基本就绪。

整体来看，当前的政策重点在于“落实存量政策”，而非推出新的增量政策，因此预计7月政治局会议上政策加码的可能性较小。

风险提示方面，需关注未来政策的实施效果、国内经济形势的变化以及出口的波动可能带来的影响。