联邦制药：国元国际-联邦制药-3933.HK-原有业务稳健贡献现金流，新药研发有望重估-250411

投资标的：联邦制药（3933.HK） 推荐理由：公司新药UBT251获得诺和诺德认可，未来有望带来可观收入；研发投入持续增加，管线丰富；2024年收入持平，派息增长；预计2025-2027年收入和EPS稳步提升，目标价18.25港元，具46%上涨空间，给予“买入”评级。

- 联邦制药与诺和诺德签订独家许可协议，获得2亿美元预付款及潜在18亿美元里程碑付款，UBT251减重药前景广阔。

- 公司2024年营业收入持平，净利润略降，但派息增长7.7%，显示出现金流稳健。

- 预计2025-2027年收入持续增长，目标价提升至18.25港元，给予“买入”评级。

联邦制药（3933.HK）原有业务稳健，现金流贡献稳定，新药研发有望重估。

公司与诺和诺德签订独家许可协议，诺和诺德获得UBT251的全球开发、制造和商业化权利（不包括大中华区域）。

UBT251是一种GLP-1、GIP和胰高血糖素受体的三重激动剂，主要用于治疗肥胖和2型糖尿病。

公司将收取2亿美元的预付款和最高18亿美元的潜在里程碑付款，以及基于年度净销售额的分层销售提成。

UBT251在中国的Ib期临床试验数据显示优秀，最高剂量组平均体重较基线下降15.1%。

公司已启动II期临床试验。

2024年研发总投入为9.85亿元，同比增长22%。

公司收入持平，预计2024年营业收入约137.59亿元，毛利为60.82亿元，净利润为26.60亿元。

全年股息为每股56分，同比增长7.7%，派息比率为38.3%。

收入持平的原因主要是中间体产品收入上升1.8%，而原料药和制剂产品收入分别下降0.5%和5.9%。

制剂产品收入下降主要因国家药品集采导致价格下调，以及研发费用增加至5.77亿元。

公司国内销售占比80.8%，海外销售占比19.2%。

分析师给予公司“买入”评级，目标价为18.25港元，预计2025-2027年收入分别为153亿元、160.7亿元、175亿元，EPS分别为2.04元、1.93元、2.07元。

目标价对应2025年8.2倍PE，较现价有46%的上涨空间。