通威股份：东吴证券-通威股份-600438-2025年中报点评：硅料技术持续优化、电池组件出货高增，反内卷下有望优化-250826

投资标的：通威股份（600438） 推荐理由：公司在硅料和电池组件领域保持行业领先地位，技术持续优化，出货量大幅增长。

尽管面临价格压力，海外市场拓展显著，现金流充足，预计未来盈利能力将改善，维持“买入”评级。

- 通威股份2025年上半年营收下降7.5%，归母净利润亏损49.6亿元，毛利率大幅下滑至0.1%。

- 硅料销售保持全球第一，市场份额约30%，技术指标持续优化，N型出货比例超过90%。

- 电池组件出货量大增，海外市场快速扩展，现金流充足，但因行业竞争加剧，下调未来净利预测，维持“买入”评级。

- 风险提示包括政策不及预期和竞争加剧。

通威股份（股票代码：600438）2025年中报显示，2025年上半年营收为405.1亿元，同比下降7.5%；归母净利润为-49.6亿元，同比下降58.3%；毛利率为0.1%，同比下降7个百分点；归母净利率为-12.2%，同比下降5.1个百分点。

其中，2025年第二季度营收为245.8亿元，同比环比增长1.4%和54.2%；归母净利润为-23.6亿元，同比环比增长0.8%和下降8.9%；毛利率为2%，同比环比下降3.4和4.9个百分点；归母净利率为-9.6%，同比环比增长0.1和6.7个百分点。

在硅料方面，公司在2025年上半年销售约16.13万吨，全球市场占有率约30%，位居行业第一。

预计第二季度销售约8-9万吨（权益约6-7万吨），市场价格环比第一季度下滑，硅料单吨亏损扩大。

自2025年第三季度起，行业反内卷初显成效，硅料报价自7月初的3万+提升至约5万/吨，整体价格有所修复。

公司技术指标持续提升，N型出货比例达90%以上，硅耗降至1.04kg/kg-Si以内，蒸汽基本实现零消耗。

在电池组件方面，2025年上半年公司电池销售49.89GW，继续保持全球第一。

预计第二季度电池出货约30GW+，开工率提升，4-5月抢装涨价单瓦亏损有所收窄。

2025年上半年组件销售24.52GW，预计第二季度销售约14-15GW，单瓦亏损收窄。

国内分布式出货保持第一，集中式与央国企良好合作，海外市场销售5.08GW，实现爆发式增长。

公司在手现金充足，经营现金流出情况为2025年上半年经营性净现金流为-19.5亿元，同比下降302.9%；第二季度经营性现金流为-4.9亿元，同比环比下降121%和66.1%。

2025年上半年资本开支为44.8亿元，同比下降69.4%；第二季度资本开支为20.3亿元，同比环比增长72.1%和下降16.7%。

截至2025年第二季度末，公司货币资金与交易性金融资产余额总计约332.29亿元，能够有效满足资金周转需求。

盈利预测方面，由于光伏行业竞争加剧，硅料价格承压，预计2025-2027年归母净利分别为-76亿元、20亿元和51亿元，分别同比增长-8%、127%和151%。

考虑到公司在硅料、电池和组件出货方面的行业领先地位，以及海外市场的不断突破，维持“买入”评级。

风险提示包括政策不及预期及竞争加剧等。