华润啤酒：第一上海-华润啤酒-0291.HK-高端化持续兑现，盈利质量跃升-250820

投资标的：华润啤酒（0291.HK） 推荐理由：公司高端化战略持续兑现，啤酒业务量价齐升，盈利创新高，毛利率和EBITDA率均提升。

管理层重视股东回报，预计未来派息率上升。

数字化渠道成效显著，成本管控优化，具备较强盈利弹性。

- 华润啤酒在2025年上半年实现营收239.4亿元和归母净利润57.9亿元，盈利质量显著提升，派息比例有望逐步上升至60%+。

- 啤酒业务高端化持续发力，销量和毛利率均超行业水平，数字化渠道表现优异。

- 白酒业务受行业调整影响，但金沙品牌具备长期发展潜力，整体费用率预计下降，未来利润有望实现快速增长。

华润啤酒在2025年上半年实现综合营收239.4亿元，同比增长0.8%；归母净利润达到57.9亿元，同比增长23%，创下历史同期新高。

核心财务指标方面，EBIT和EBITDA分别增长19%和21%，经营性现金流为63.7亿元，创疫情后新高。

剔除非经常性损益后，核心业务仍保持两位数的盈利增速，显示经营质量提升。

董事会维持26%的派息比例，每股股息同比增长24%，预计未来三年派息率有望逐步向60%+迈进。

啤酒业务方面，销量为648.7万千升，同比增长2.2%；营业额231.6亿元，同比增长2.6%；毛利率提升2.5个百分点至48.3%。

高端化是主要驱动力，普高档及以上产品销量增长超过10%。

线上及即时零售GMV分别增长约40%和50%。

产能方面，关闭了山东的2家酒厂，并新增福建厦门的部分产能，预计产能利用率提升约3个百分点。

白酒业务营业额为7.8亿元，同比下降33.7%，主要因行业调整和政策影响，但对整体影响有限。

集团已启动稳价和重塑价格体系的措施，预计后续跌幅有望减缓。

毛利率攀升至48.9%，费用率持续优化，经调整EBITDA率提升至22.5%。

管理层将继续推进高端化，实施“三精策略”，预计整体费用率将下降，利润有望快速增长。

目标价定为35.00港元，维持“买入”评级，对应2025年18倍市盈率。

核心逻辑包括啤酒高端化空间大、成本端下行趋势、现金充沛及派息稳健等。

重要风险包括啤酒高端化不及预期、白酒业务不及预期、行业竞争加剧、经济修复不及预期及食品安全问题。